“通道”一词最早出现在原银监会2010年发布的《关于规范银信理财合作业务有关事项的通知》中，但并未被明确定义。2014年，《信托公司风险监管的指导意见》将“通道”表述为“事务管理类信托业务”。按照原银监会同年发布的《关于调整信托公司净资本计算标准有关事项的通知（征求意见稿）》第2条的描述，“事务管理类信托,是指委托人自主决定信托设立、信托财产运用对象、信托财产管理运用处分方式等事宜,自行负责前期尽职调查及存续期信托财产管理,自愿承担信托投资风险,受托人仅负责账户管理、清算分配及提供或出具必要文件以配合委托人管理信托财产等事务,不承担积极主动管理职责的信托业务。”由此可见，信托通道业务的核心特征，是由信托产品的委托人实际承担受托人管理信托事务的职责。随后，原银监会2014年稍晚时间发布的《商业银行并表管理与监管指引的通知》第87条第2款明确描述了“通道”的结构：“通道”不仅具有委托人管理信托事务并承担风险的特征，还比“事务管理类信托”多了一个金融产品串联的特征。

据此，信托通道业务可以被描述为：在信托交易架构中，委托人事实上控制着信托产品的运作，受托人仅以信托产品作为资金通道提供给委托人而不承担任何主动管理职责；在外部架构上，信托产品通常会连接其他金融产品以作为其他金融机构的资金出口。

以信托作为通道在中国被广泛用于各种融资活动且形态各异，但根据信托法的基本理论，投资方和融资方不可能同时出现在融资类信托的基本交易结构中^[2]124。因此，中国融资实践中的信托通道业务，可被描述为由投资人发起的和由融资人发起的两类。

1. 由投资人发起的信托通道业务，是指投资人在信托架构中担当信托委托人和受益人的角色并主导信托产品的运作。其中，投资人与信托公司设立的是资金信托，信托公司按照信托委托人（投资人）的指示，以信托贷款的方式将作为信托财产的资金发放给融资方。在实践中，由投资人发起的信托通道业务最早起源于中国的银信合作计划，其交易架构如图1所示。

图 1由投资人发起的信托通道业务（银信合作的资金信托）

2. 由融资人发起的信托通道业务，是指作为资金需求方的融资人会将其持有的各类财产权益作为信托财产置入信托架构中，然后通过发行或转让信托受益权的方式获取融资。此项业务可分为两类：第一类是在2015年股灾中广为诟病的伞形信托，其基本交易架构为：接入券商证券交易系统的信托公司，利用分仓技术在其信托账户下设立多个小型的结构化信托账户（子信托），即由资金提供方持有信托优先级受益份额，由资金需求方持有信托的劣后级受益份额，且信托账户由资金需求方实际持有并控制，信托公司作为受托人仅关注买入证券的价值波动并在“穿仓”时对子信托账户强制平仓以保障优先级受益份额持有人的利益^[3]。第二类是各种财产权信托。本来，财产权信托的核心是由受托人为受益人运用信托财产获取利益，但是，融资人在此发起财产权信托的根本目的，是希望通过出售财产权信托的受益权份额来获取融资^[4]。其具体的交易架构是：融资方先将自己持有的特定财产置入一个财产权信托，在对全部的信托受益权做结构化处理后，融资方委托信托公司向投资方出售优先级受益权并将出售所得交付给融资方。需要注意的是，信托公司虽然是将资金通过出售受益权的方式转移给融资方，但该笔资金实际上是借款。当约定的还款期限到来时，融资方需按照信托合同的约定回购优先级受益权。为了确保融资方能履行回购的承诺，该回购承诺条款中通常还会附有各类担保措施。近年来，这种由融资人发起以财产权为信托财产的信托通道业务的典型代表就是“安信信托诉昆山纯高资产收益权纠纷案”中的信托交易安排^②。同时，该案中的财产权信托还勾连了一个受让优先级受益权凭证的集合资金信托^[5]。其交易结构如图2所示。

图 2由融资人发起的信托通道业务（昆山纯高案中的财产权信托）

从上文对监管文件和交易实践的梳理可以发现，信托通道业务在内部表现为委托人实际控制信托的运营特征，在外部表现为通过该信托架构实现主体串联的结构特征。基于委托人控制的内部特征，信托通道业务的内部法律关系可被描述为：信托中只有一个委托人，且该委托人同时也是受益人，通道业务中的信托是典型的自益信托。

在普通法系国家的传统信托法理论下，信托是“委托人—受托人—受益人”三者之间围绕信托财产形成的一组法律关系，委托人和受益人身份合一的自益信托并非其典型架构。但是，英美的经典教科书也都承认，委托人可以作为信托的唯一受益人^③。英美信托法对自益信托的规制重点，是保护委托人的债权人。以美国法为例，《信托法第三次重述》第43条（“谁可以作为受益人”）的评论明确指出，委托人可以作为信托的唯一受益人^④。但是，如果委托人设立自益信托的目的是为了以欺诈的方式阻止其债权人获得自己的财产，则该信托或信托文件的相关条款无效。同时，在信托法之外，保护委托人债权人的理念还体现在美国破产法中。根据《美国法典》第11篇“破产”第5章第548(e)条的规定，当委托人破产时，债务人作为委托人向自益信托转入的信托财产将受到破产管理人欺诈撤销权的追及。

与英美信托法理论不同的是，以“委托人本人是否是受益人”为区分标准，“自益信托”和“他益信托”的分类常见诸于东亚大陆法系地区的信托法教材中。形成这一差异的原因，在于东亚地区诸大陆法系法域继受信托制度的主要目的是将其用于商业活动，“这种商事信托一开始就呈现出自益信托的特点”^[2]123。日本学者新井诚教授就敏锐地观察到：自益信托是信托制度商业化的结果，其恰好与他益信托共同构成了商业财产管理模式的两端，而其间具体的信托类型则因“委托人对信托的支配性”和“享受信托利益的主体”两个因素的强弱而呈光谱式的分布^[6]56-58。

因此，东亚地区商事信托的自益型架构不仅偏离了传统的民事信托架构，令英美信托法理论中的自益信托规则无法被直接套用，同时也凸显了其“委托人控制信托”的特征并亟需理论上的进一步澄清。

在信托通道业务这一颇具商事特色的自益信托架构中，委托人代替受托人的地位直接控制信托，是其最受学界诟病之处。有不少学者呼吁，中国的信托通道业务应当回归传统民事信托下受托人的信义义务，让受托人真正承担起“受人之托，代人理财”的角色。然而，人民法院在处理信托通道业务纠纷时却几乎没有回应这一倡议。在以“通道业务”为关键词检索到的有关信托通道业务的10份裁判文书中，仅有一例是以受托人违背了信托合同约定的义务而要求其承担责任^⑤。

尽管人民法院目前在处理信托纠纷时，基本是以合同法或合同思维作为裁判依据或说理出发点的^[7]，但受托人负担的信义义务明显不是约定性义务。因此，上述司法实践对待信托通道业务受托人角色的态度，可能源自人民法院承认委托人可以替代受托人控制信托的运作。同时，在信托通道业务的实践中，信托合同在约定由委托人控制信托时，也会相应缩减受托人本应承担的信义义务。本文以下即从信托法理论上分析这两个问题。

根据传统信托法理论，委托人之于信托，犹如茧壳之于蝴蝶，委托人在信托设立后应当退出信托，仅留受托人为受益人的利益管理信托^[8]25。但是，在对传统民事信托法理论的检视，以及对世界诸多地区的商事信托实践和相关立法例的观察后，可以发现委托人对信托施加控制并不会影响信托的本质。

首先，委托人控制信托都一直蕴含在传统信托法的理论中。因为，受托人管理信托的权力及其内容实际上主要来自于信托文件的授予^[8]25。这也就意味着，委托人可事先通过在信托文件中指明管理信托事务的方式来实现对信托的控制。因而，英国著名信托法学者大卫·海顿法官（David Hayton）指出：“若将信托比作由信托合同或赠与行为所发射的火箭，委托人只有在这个火箭中装置一个特别的按钮，才可让它返回地面”^[9]。另一方面，只有在发生了特定情形致使信托目的有不能实现之虞时，法院才能以符合委托人意图的方式对信托进行变更^[10]。由此可见，只要委托人设立了信托，受托人管理信托的方式和权限范围就已经受到了委托人的影响。更进一步的是，早期的民事信托虽不允许委托人在信托设立后还保留对信托的控制权，但20世纪后半叶在美国出现的可撤销信托（revocable trust）改变了这一观念。基于避税和规避遗嘱检验的需求而产生的可撤销信托，赋予了委托人在世期间可随时撤销或更换受托人的权力^[11]。因此，委托人控制在理论上并不违背信托法理论，也得到了民事信托实践的承认。

其次，在全球制度竞争的背景下，许多国家和地区在对信托制度进行商业化改造时，也都对委托人控制信托持许可态度。例如，英属开曼群岛《信托法》第14条明确规定了委托人对受托人权限保留的8种情形，它们几乎涉及受托人在信托事务上的所有权限^⑥；巴哈马《受托人法》第3条和《海牙信托法执行和承认公约》第2条则直接规定，委托人对受托人管理信托权限的保留并不会使信托无效^⑦。更加引人注目的是，日本信托业实践中的特殊运用金钱信托，在结构上与中国信托通道业务的架构十分类似。委托人在这种信托中通常也同时是信托的受益人，委托人自身或者与委托人签订投资全权委托合同的投资运作金融产品交易商，会向受托人作出运用金钱的指示^[12]。在法理上，委托人之所以要控制信托，一方面是因为受托人在商事信托中享有广泛的自由裁量权，不可避免地会危及委托人目的的实现；另一方面，许多商事信托中的受益人其实并不具备专业的能力来监督受托人，而由委托人控制信托能有效地降低受托人对受益人的代理成本^[13]。因此，委托人保留本属于受托人的权力来干预信托管理，是信托制度商业化的一大趋势。

最后，委托人控制信托也并不会突破信托和委托的界限。尽管信托和委托十分相似且都是在衡平法下生长起来的制度，但区分委托和信托的实质标准是明确的，即受托人是否取得了对信托财产的财产权利^[14]。在美国，只要委托人有创设信托的意图并且将信托财产权转移到了受托人的名下，信托就是有效的；而在相对保守的英国，若委托人完全控制了受托人也仅可能会使该信托被认定为是消极信托（passive trust或bare trust）^[15]。且即便如此，从其历史演进和当代实践来看，司法实务和立法实践也并未否认消极信托的效力。

第一，现代信托制度肇始于英国1535年的《用益法》（Statute of Uses）。该法的出台是为了解决英国当时普遍存在“消极用益”现象，即用益人为受益人的利益仅持有地产而由委托人实际控制着用益。但是，该法并未直接宣布消极用益无效，而是将受益人对用益人的衡平法权利转为普通法上的地产权^[16]。这一做法后来被英美两国沿用，即承认消极信托的效力，且在受益人没有对受托人提起执行用益之诉取得信托财产前，受托人仍对受益人负有信义义务^[17]93。

第二，消极信托不同于英国信托法中的虚假信托（sham trust）。虚假信托，是指委托人和受托人虽有设立信托的表象，但实际上仍由委托人享有全部信托利益的信托^[17]93。虚假信托规则的实质，是由法院揭开委托人和受托人创设的信托假象并探求当事人的真实交易意图^[18]。这与民法上处理隐藏行为的规则相同。因此，判断虚假信托的核心是委托人创设信托的意图是虚假的，受托人对此也知情。而在消极信托中，委托人创设信托的意图是真实的，只不过是通过信托文件限制了受托人积极管理信托事务的权力。

第三，在继受了信托制度的大陆法系国家和地区，消极信托的效力也都得到了承认。例如，目前日本的主流学说承认受托人按照委托人的指示管理信托事务的消极信托有效^[6]378；中国台湾地区的司法实务则承认了事务管理型消极信托的效力^⑧；中国大陆目前也有司法实践的判决间接承认了消极信托的效力^⑨。由此可见，即便委托人完全控制了信托事务，这种信托在这些国家和地区依然是得到承认的。

综上可知，尽管委托人控制信托与传统民事信托的观念不大相符，但它并不违背基本的信托法理论。而信托商业化则在全球许多地方先后触发了立法对委托人控制信托的承认。

与委托人控制信托相对的是受托人承担的信义义务，二者在力量对比上是此消彼长的关系。若委托人自主管理了信托事务，那么受托人本应承担的信义义务也就会相应趋缓。中国信托通道业务的信托合同中通常会约定，受托人在特定事项上享有免责事由。这种削减受托人信义义务的做法，在域外的商事信托实践中也十分普遍。

就其特征而言，信托既包括为某人或某个目的持有财产（财产要素），又包括某人有某种衡平法义务为特定的人或目的行使权利（义务要素）^[19]。英美信托法学者在对信托进行定义时，往往都会强调其中的信义关系特征。例如，大卫·海顿法官将信托定义为：“信托是一衡平法上的信义义务，它约束某人（被称为受托人）为他人（被称为受益人）利益，管理并处分他所拥有和控制的一个独立于他私人财产的财产（被称为信托财产）”^[17]3。

之所以在信托中如此强调信义义务，是因为信义义务对信托制度具有不可或缺的作用。信义义务的功能在于降低信托的制度成本。信托的制度成本表现为，受托人对委托人的代理成本和受托人对受益人的代理成本^[20]。在传统的民事信托中，由于委托人不参与信托的管理，受托人对受益人的代理成本是信义义务规制的重点。这也就是说，信托财产在信托设立后即被转移到受托人手中，受益人不能直接控制信托财产，受托人的滥权行为是信托中最大的交易成本。研究指出，相比于以合同事先约定、非司法规制、金钱激励等方式，信义义务是一种控制受托人滥权行为最有效率的手段^[21]。

由于信义义务是信托制度得以良性运作的核心，信托当事人原则上本不能以约定的方式在信托文件中排除它。但在英美信托实务中，受托人的某些信义义务确实可以被排除在信托文件之外。

实证研究发现，美国各州法院对信托文件中排除受托人信义义务和相关责任的条款的态度，表现为严格限制、温和中立和放任自由三种类型^[22]。司法态度之所以会出现如此大的差异，在于法院对受托人免责条款的观察角度不同：采取“严格限制”态度的法院认为，受托人免责条款实际上是受托人强制委托人签署的，该条款的内容有违受托人的职业道德；而采“温和中立”和“自由放任”态度的法院则认为，受托人免责条款实际上是委托人对信托事务权限的保留^[23]。目前，美国《统一信托法典》和《信托法第三次重述》原则上都承认受托人免责条款的效力，但若其属于格式条款、受托人出于恶意或该免责条款完全与受托人的信义义务或受益人利益无关时，该免责条款才会无效^⑩。同样的是，英国通过Armitage v. Nurse^⑪案，确立了受托人对受益人负有的忠实义务不可扣减的规则。也就是说，信托文件可以部分地免除受托人的信义义务，只要受托人仍对受益人负有忠实义务即可。

综上可见，受托人的信义义务是信托关系中的核心内容，虽然其原则上不得被信托当事人以约定的方式排除，但只要当事人的这种约定没有完全排除受托人对受益人的忠实义务，该约定就是有效的。因此，信托通道业务合同中免除了受托人某些信义义务的合同条款也并不会对信托合同和信托本身产生任何影响。在“湖北银行股份有限公司、中国农业发展银行根河市支行合同纠纷”案中，湖北省高级人民法院在判决中就认为，湖北银行作为委托人与作为受托人的四川信托签订的信托合同中约定，若四川信托按照湖北银行的指示向第三人发放了贷款的，即视为四川信托已履行了恪尽职守、诚实、信用、谨慎、有效管理的义务^⑫。

综上，在自益信托的法律关系框架下，中国信托通道业务中的委托人控制和受托人免责的特征，都是信托制度在中国商业化的结果。尽管这些制度安排有别于传统民事信托的他益信托特征，但这并没有超出信托基本理论的范畴。并且，委托人和受托人可以通过商事信托合同对信托的治理机制进行“剪裁”，正好体现了信托制度强大的弹性特征。因此，信托通道业务的架构安排在信托法理论上是有效的。

信托通道业务是中国影子银行的一种形态。根据金融稳定委员会的定义，影子银行是“建构于常规银行体系之外，从事类银行功能的实体或活动。”^[24]但中国的影子银行只附庸于商业银行体系，并未完全替代商业银行的功能^[25]。具言之，中国的信托公司在改革开放后曾长期从事信托存贷款业务，作为对商业银行体系的补充^[26]。在信托业一法两规（《信托法》和《信托公司管理办法》《信托公司集合资金信托计划管理办法》，简称“一法两规”）颁布后，信托公司不仅没有彻底脱离“类银行”的角色，反倒是在路径依赖的作用下深化了对商业银行体系的依附。最典型的例证，就是信托公司利用单一和定向信托计划为商业银行的理财资金提供通道服务。由于影子银行绕过了银行业金融监管的要求从事监管套利活动，需要受到金融监管法的规制。

由此，上文虽然从信托法理论上论证了信托通道业务存在的合理性，但信托通道业务作为中国的影子银行，可能为金融市场制造系统性风险并使国家的产业政策目标落空，还需要进一步考察金融监管法对信托通道业务的规制。

毫无疑问的是，对影子银行的首要监管目标是防范其对整个金融体系制造系统性风险。系统性风险是指某一金融市场的波动或金融机构的失灵，导致一连串的金融市场或金融机构的失灵，或导致金融机构的一连串重大损失^[27]。与一般金融风险不同的是，系统性风险具有极强的传导效应。

防范系统性金融风险的传统手段，是关注商业银行作为系统性重要金融机构的稳健性，防止出现挤兑风潮。而引发美国2008年金融危机的次级住房贷款资产证券化绕过了商业银行，其融资链条特有的复杂性令传统的微观审慎监管手段不再奏效。但在中国，由于以银信合作的通道业务为代表的影子银行依附于商业银行体系，金融市场系统性风险的爆发点实际上依然在于商业银行内部。具言之，中国商业银行自2005年启动理财业务后积聚了大量的表外资金。但囿于分业经营的体制约束，这些理财资金无法直接在银行间市场外投资，信托公司独特的全业务优势则促使银信合作一拍即合^[28]。这就令商业银行以信托产品为通道为其理财产品对外进行投资，从而绕过了资本充足率对商业银行表内贷款业务的约束。此外，中国的商业银行在2015年以前还受到存贷比规模75%的限制。但商业银行通过借道信托产品以理财资金购买自己的信贷资产，在存贷比红线下为后续贷款腾出了额度空间，并帮助商业银行提升了自己的盈利能力并有效制止了不良贷款率的上升^[29]。于是，银信合作的通道业务在以下两个因素的共同作用下，具有制造系统性风险的可能：

第一，整个信托通道业务的交易结构无法实现风险隔离。信托公司以信托计划为商业银行的理财资金提供过桥通道，但由于商业银行的理财产品和信托公司的信托产品都只是合同交易结构，不像资产证券化中特殊目的载体具有风险隔离的功能。当最终的信托贷款标的出现违约时，贷款无法收回的风险将沿着这个交易链条一路回溯至商业银行的理财产品^[30]。

第二，理财产品的保本和刚性兑付特征使得贷款违约风险被留存在商业银行体系内部。一方面，中国商业银行的理财产品在兴起之初就以保证本金或预期收益率的形式为投资者提供保底承诺，这实质上将投资性质的理财产品变为高息揽储的工具并将投资风险留给了商业银行；另一方面，当以资金池模式运作理财产品时，由期限错配导致的流动性错配将迫使银行兑付已届期的产品^[31]。同时，由于理财产品属于商业银行的表外业务，不需要满足以资本充足率为核心的监管要求，商业银行固有的资本结构脆弱性被进一步加强。

由此，控制系统性风险生成的可选手段要么是禁止银行和信托公司开展通道业务，要么是将产生的风险转移到商业银行的资产负债表之外。中国金融监管机构在2010年采取前一种方法，叫停了银信合作的通道业务。但其收效甚微：一是，由于商业银行和信托公司之间的监管水平仍有差异，商业银行和信托公司依然有激励继续从事监管套利的行为；二是，市场主体在对银信合作的通道业务改头换面后，构造出了更为复杂且表面上满足了监管要求的通道业务形式；三是，尽管银信合作的业务模式被叫停，但证监会和原保监会在2012年前后相继开闸允许券商、基金公司和保险公司从事资产管理业务，为银证、银基和银保的通道业务创造了条件，并且中国金融分业监管的体制设计更令监管部门对这类通道业务的规制捉襟见肘。

此后，监管部门转变了对银信合作的通道业务的规制手段，在承认通道业务存在的基础上，监管部门采取了三类措施（如表1所示）：一是，要求商业银行必须对以表外理财资金从事的信贷业务纳入表内核算，按照实质重于形式的方式满足资本充足率的监管要求；二是，要求信托公司在积极推动业务模式转变的基础上，厘清其和商业银行在通道业务中的权利义务关系；三是，从源头将银信合作的通道业务风险转出商业银行体系，要求商业银行的理财产品不得对投资者承诺预期收益率或进行刚性兑付。

可见，中国金融监管部门在规制银信合作通道业务的过程中，并没有完全禁止这类业务的开展。在不否认通道业务效力的前提下，从源头上压缩通道业务进行监管套利的空间，更能有效防范金融市场系统性风险的发生。而与银信合作信托通道业务形成鲜明对比的是，在中国2015年证券市场股灾中推波助澜的伞形信托。其因属于涉嫌从事“违法证券活动”的场外配资业务在股灾后受到金融监管部门的打击，以深圳市中级人民法院为代表的部分司法机关也在其《关于审理场外股票融资合同纠纷案件的裁判指引》第7条中将这类信托合同认定为无效。

市场和政府是社会资源配置的两个最重要的方式，各国经济体制基本上都是市场“有形之手”和政府“无形之手”的混合品。产业政策是国家在市场经济之外，为弥补市场配置资源作用的不足，并促成有关社会公共利益目标的实现而对经济活动进行的主动干预。在2008年以前，国家为抑制房地产泡沫对宏观经济的冲击，严格限制了房地产企业通过信托贷款方式融资。原银监会甚至在2008年下发的《关于加强信托公司房地产、证券业务监管有关问题的通知》中明确要求，信托公司不得对不满足“432”条件的房地产企业发放信托贷款^⑬。但为抵御2008年美国金融危机对经济的冲击，中国实施的大规模经济刺激计划让资金大量流向房地产行业。为控制房地产领域迅速膨胀的泡沫，金融监管部门要求商业银行严格控制对房地产企业的信贷并重启了存贷比规模限制。在此背景下，商业银行和信托公司通过银信合作的方式绕道为房地产企业放贷的手法，使得国家对房地产行业的产业调控目标完全落空。这也是原银监会在2010年叫停银信合作的通道业务的另一个原因。

此外，通道业务也加剧了中国近年产融关系中的“脱实向虚”问题。金融在本质上应当是为实体经济服务的。但是，通道业务的层层嵌套实际上令实体经济企业最终获得融资的成本等于或高于从商业银行贷款的成本，这从而导致了金融投资业务对实体经济投资的挤出效应。实证研究表明，当企业从金融渠道获得的收益高于从实体产业渠道获得的收益时，企业管理层更有动力将金融投资提升到经营战略中的优先地位^[32]。在中国，大量传统企业利用其优势地位从银行获取资金，并转而将超募资金投入信托公司的通道业务等影子银行系统，进一步增加了新兴实业企业获取融资的难度^[33]。因而，信托公司开展的通道业务拉长了融资链条，长期来看不利于实体经济的发展。

综上，信托通道业务在中国的金融体系中扮演着影子银行的角色。尽管其有助于推动中国利率市场化改革的进程并推动中国金融市场的深化，但长期来看，这类影子银行因为规避了监管而为金融市场埋下了系统性风险的隐患。信托通道业务在金融监管领域并非会一律被认定为无效。基于中国影子银行依附于商业银行系统的特征，金融监管部门对信托通道业务的监管重心，在于从根源上消灭留存在商业银行内的风险。但是，如果国家产业政策的有效性因通道业务而落空，则金融监管部门会否认信托通道业务的效力。

根据上文基于信托法理和金融监管视角的分析，信托通道业务无论是在私法层面抑或金融监管层面，大部分都应当是有效的。并且，从本文所掌握的司法裁判文书来看，人民法院在审理信托通道业务案件时，一般也都认为涉诉的信托合同“系当事人的真实意思表示，内容没有违反法律、行政法规的强制性规定”。理论上也认为，信托通道业务合同最多只是规避了对银监会部门规章的监管要求，其合同效力应得到承认^[34]。但话犹在耳，最高人民法院的审判态度在近期已悄然发生游离。

在“北京北大高科技产业投资有限公司、光大兴陇信托有限责任公司借款合同纠纷案”中，最高人民法院认为案涉信托架构是包商银行通过兴陇信托发放贷款的银信合作通道业务，按照《资管新规》第29条的“新老划断”规则，该信托架构是存量通道业务，不违反法律和行政法规的强制性规定^⑭。据此，在《资管新规》之后签订的信托通道业务合同似乎已有被司法机关认定为无效之虞。此外，最高人民法院在近期下发的《全国法院民商事审判工作会议纪要》（以下简称《九民纪要》）第93条重申了上述“新老划断”的处理方案。

故而，需要进一步回答的问题是：《资管新规》作为中国人民银行等五部门联合下发的部门规章，为何能“荣晋”为司法机关判定信托通道合同效力纠纷的依据？并且，银保监会信托部在《资管新规》出台后发布的《关于加强规范资产管理业务过渡期内信托监管工作的通知》中，提出要支持信托公司开展符合监管要求、资金投向实体经济的事务管理类信托业务。人民法院和金融监管部门在此形成了对信托通道业务的监管竞争。其背后所展现出来的深层次问题是，应如何对待司法权和金融监管权的关系？

最高人民法院在上述案例中援引《资管新规》第29条之规定，欲借道合同违法无效制度来规制《资管新规》出台后的增量信托通道业务。但其面临的理论困境是，《资管新规》的法源位阶不足以成为判定合同效力的依据。根据《合同法司法解释（一）》第4条的规定，法院可以援引作为《合同法》第52条第5项判定合同违法无效的，只能是全国人大及其常委会制定的法律和国务院制定的行政法规，而《资管新规》仅属于国务院部委联合制定的行政规章，尚不足具备被转引的资格。

实际上，《合同法》第52条第5项是仅具有转引价值的概括规范，其核心功能是将裁判者判定合同效力的找法范围扩张至公法领域，并赋予法官自由裁量权来解释公法规范及其所保护的公共法益^[35]。与之同属概括规范的，还有《合同法》第52条第4项规定的损害社会公共利益的合同无效。中国合同违法无效和背俗无效规范的二分模式与德国类似，但作用并不相同。德国学者认为，违背公序良俗的合同应当一律无效，而违反公法规范的合同是否无效还需法官就法律规范目的作价值权衡^[36]。《合同法》第52条第4项却成为了人民法院摆脱合同违法无效的法源限制，以部门行政规章影响合同效力的捷径。

立法者限制部门规章进入合同违法无效领域，是出于对中国司法机关能力素养的不信任。然而，部门行政规章本就是中国的法律渊源之一，其在中国金融领域事实上具有强于法律和行政法规的规制能力。完全禁止参引部门规章实有矫枉过正之嫌，且“社会公共利益”一词在概念上更为抽象，司法实践不易把握^[37]。《民法总则》出台后，立法机关虽然继续在第153条第1款坚持了对合同违法无效事由的法源位阶控制，但在第2款“损害社会公共利益”的立法意见中以类型化的方式将危害金融秩序明列为一项合同无效事由^[38]。

此前，学界对司法权和金融监管权之间关系的考察多从宏观角度展开，即金融监管部门的监管政策是如何进入到司法裁判领域的。具体就金融领域而言，最高人民法院通过解释、批复、通知、会议纪要等一系列司法文件将金融监管机构的监管策略贯彻到司法裁判中。例如，最高人民法院在2017年出台的《关于进一步加强金融审判工作的若干意见》（法发〔2017〕22号）中明确要求，人民法院应当在司法裁判中利用合同无效制度打击国有企业的贷款通道业务，引导国有企业回归实体经济。既有研究也对最高人民法院“一一映射式”地将金融监管政策揉入公共政策并导入司法行为的做法，提出了诸多批评和建议。但毫无疑问的是，司法机关的基本功能是通过司法裁判在当事人之间中立地定分止争，故司法权和金融监管权关系的理顺，应重点关注人民法院在个案中与监管部门形成的监管竞争。

在判定信托通道合同效力上，最高人民法院在解读《九民纪要》第93条时虽然表明了对违反监管政策的通道业务依法认定无效的态度，但也指出“从有序化解金融风险、防止在处置风险的过程中引发操作风险的角度考虑，应当根据监管部门工作的节奏和进度安排，对其效力作出实事求是的认定。”^[39]司法机关这一曲折委婉的态度，实际上揭示了其意在处理好民商事审判与行政监管之间的关系。

本文认为，人民法院在处理金融纠纷时，应当基于尊重专长的原则，认真对待金融监管部门的监管规范和意旨。这是因为：其一，根据“法律不完备理论”（Incomplete Law Theory），法律规范因其固有的抽象性和滞后性，不可能预先全面覆盖并处理一切类型的争议，在面对新型纠纷时需要对剩余的立法权和执法权进行再分配^[40]。其二，由于金融监管部门相较于司法机关在金融交易领域更具备专业知识和技术，在分配处理金融纠纷的权力时向金融监管机构倾斜，能取得更好的治理效果^[41]。其三，司法权的基本运作逻辑是中立地处理市场主体之间的权利义务安排，但金融活动产生的系统性风险等负外部性远远超越了司法权的功能范围，金融监管权的介入能更有效率的掐断金融系统性风险。例如，有研究就指出，人民法院处理民间借贷和场外配资纠纷时采取的“合同无效但返还本息”策略，不仅无法实现规制影子银行的目标，甚至还会间接地激励中国影子银行业务^[42]。因此，人民法院在处理金融纠纷时，应当尊重金融监管部门的专业判断。

本文前述从金融监管层面对信托通道业务的研究已经指出，信托通道业务本身虽然规避了金融监管要求，但其本质上是中国直接融资渠道不畅、间接融资歧视的缩影，其系统性风险点也不存在于交易结构内部，而是资金投入端的“刚性兑付”承诺和金融机构间的产品串联。所以，人民法院仅凭合同无效制度无法从根本上实现对信托通道业务的治理。标本兼治之法，还在于中国继续深入金融市场改革，提升直接融资比重并消除融资歧视，继续强化对违背国家产业政策的信托通道业务的监管。

作为普通法皇冠上的一颗明珠，信托制度在横跨了婚姻家庭、财富传承和商业投资等民商事领域的同时，也兼涉契约法、财产法和组织法等法律部门。富有弹性的信托制度，也成为了现代商业交易和金融活动的宠儿。

信托通道业务是信托制度舶入中国后与金融市场交织的产物。如同东亚大陆法系法域的商事信托那样，它的自益信托架构是制度移植过程中发生的本土化变异，无法简单套用英美传统民事信托的理论来解释。信托通道业务的委托人控制和受托人免责的特征展现了信托在商事领域的制度弹性，并在信托法理论上和域外信托立法实践上都可得到佐证。

在中国金融抑制的环境下，信托通道业务是由市场交易主体自发选择形成的一类规避金融监管的影子银行业务。在助推中国金融体系市场化进程的同时，信托通道业务也为中国金融体系留下了系统性风险的危机。但由于中国的通道业务依附于商业银行的表外业务，最优的规制手段还是应从源头防止金融风险被留存在商业银行中。金融监管部门无需完全禁止信托通道业务，但会使国家宏观产业政策目标落空的除外。

最后，人民法院和金融监管部门在对待信托通道业务合同上的态度错位，展现了司法权和金融监管权在金融领域的张力关系。由于司法权中立和被动的特征，金融监管权在处理金融活动时更有优势。由此，人民法院在处理信托通道业务纠纷的过程中，需认真解读中国金融监管部门的规制策略。更重要的是，中国应当加速改革金融抑制环境，推动直接融资制度的发展，并扭转信托公司的“类银行”业务模式，提升其核心竞争力。